中国工商银行总行金融市场部 周永林
以比特币、以太坊为代表的数字货币引起了越来越多人的兴趣，有人从中看到了投机的机会，有人坚信它会成为未来的货币，也有人对其背后的区块链技术充满期待。虽然目前数字货币的市场规模并不大（2018年1月市值最高时仅相当于苹果的市值），但其高风险的特性已经引起了各监管机构乃至二十国集团（G20）的关注。数字货币的出现也引发了一系列值得思考的新问题：数字货币能否成为真正的货币？数字货币的未来又在哪里？本文从货币的角度重新审视数字货币的本质，并提出了未来数字货币的几种可能的发展方向。
货币本质新解读：货币三要素
传统上，货币被认为具有三大功能：价值尺度、交换媒介和价值存储。而今天，人们越来越倾向于认为货币的核心是信任，是互不信任的各方对中间方（货币发行方）的信任，并形成对货币的共识。货币本质上是人类构建的一种社会机制（ ），为信任缺失的问题提供了解决方案。这种社会机制至少包含三大要素：记账货币、可交易信用以及代币和记账制度。
账户金额
在人类历史长河中，信用/债务的出现远早于货币的出现。用于记录信用/债务关系的虚拟信用货币出现在最早的农耕帝国时代（公元前3500-800年）；而最早的货币则出现在轴心时代（公元前800年-公元600年）。要建立和解除广泛的信用/债务关系，需要有公认的价值衡量标准。记账货币从早期的具体物（如银、大麦）发展到今天的抽象货币单位（如“元”、“美元”、“英镑”），它们是衡量债务、信用或任何其他经济价值的基本单位，发挥货币作为价值尺度的功能。记账货币只用于记账，与任何实物没有任何关系。早在公元前2000年的古巴比伦，就已使用以记账货币为标志的信用网络（）。 无论从历史还是现实来看，记账货币都来源于中心化的权威机构（国家或者寺庙），而不是传统货币经济理论所认为的通过市场上分散的个体之间讨价还价而获得的。
会计货币和长度、重量单位一样，都是抽象的计量单位。不同的是，重量、长度单位一旦确定，就不变，而会计货币的价值是变化的：随着一国经济制度和生产、税收、分配等情况的变化，它可能会变高（升值），也可能变低（贬值）。因此，好的会计货币需要一套完整的机制来确保其价值的稳定性。
可转让信用证 ( )
不论具体的实物形态或载体（贝壳、黄金、纸币……），货币本质上体现的是发行方与持有方之间的债权关系。货币有两面性，既是发行方的债务或责任，也是持有方的信用或债权。换言之，货币是发行方（债务人）开出的借据，也是持有方（债权人）可以用来支付（购买商品、服务或抵消债务）的信用。因此，货币的创造既影响资产，也影响负债，这种社会关系可以通过资产和负债运作来记录。
货币是信用，但信用不是货币。货币国家论认为，征税和决定如何纳税的主权决定了国家发行的借据是最为人们接受的债务形式，因此只有国家发行的借据才能成为被广泛接受和流通的货币（如纸币）。商业银行发行的借据，如银行存款，本质上是一种银行信用，但通过一系列制度安排（如法律规定银行存款可以与法定货币等值兑换、存款保险制度、法定准备金要求、央行作为最后贷款人），达到了与法定货币几乎等同的接受和流通水平，因此被归类为货币。在一些特殊时期，一些地方债务也会作为“临时货币”出现，如1990年阿根廷出现恶性通货膨胀，人们放弃了纸币，转而使用自己发行的借据，这些借据被带到当地的天主教神父那里寻求背书。 这些欠条之所以值得信任，并能在一定范围内流传，是因为违反神父的背书将会面临非常严重的后果，无论是今生还是来世。
简单来说，货币是发行者的一种债务和责任，是一种可以交易的信用或债权，一种货币的可接受性或流通范围取决于人们对该货币形成的信任程度和共识程度。
代币及记账系统
记账货币提供的是抽象的价值单位，货币要流通，要用于日常的支付结算，就必须以代币为代表，通过记账体系来记录、结算社会活动中的各种债权债务关系，更通俗的说就是记录价值的转移。
从公元前2500年的巴比伦泥币，到后来的算盘、金属硬币，甚至现代的纸币、银行存款，都可以看作是一种记账工具。古代通过人脑、部落集体记忆、记账工具构建货币记账体系。今天，通过中央银行和商业银行的记账体系、纸币、硬币，形成了货币记账体系。
1996年，明尼阿波利斯联邦储备银行提出“货币即记忆”，认为货币的交换功能可以通过记录参与者的历史活动来实现。英国央行认为，原则上只要大家相互信任，即使没有货币，经济体中的每个人都可以通过发行自己的借据来购买自己想要的东西，通过借贷记账系统完成交易和结算。现实中，由于相互不信任，这种制度只能小范围使用。中世纪欧洲的商人发行借据，并定期结算。在全国范围内，必须有货币——更大规模的信任工具、记账和结算系统。
作为货币和记账系统的代币，必须满足一个关键特性，就是防伪造、防篡改。古代代币木被劈成两半，债权人和债务人各持一半进行验证；现代纸币具有复杂的防伪技术；而银行存款则通过严格合规的集中式商业银行账户体系和高度安全的中央银行支付清算系统来保障，共同确保了现代货币和记账系统的代币不可伪造和篡改。
总之，从历史与现实的角度分析货币的本质，我们可以得出这样的结论：货币必须具备“账户货币、可交易信用、代币与记账体系”三要素。那么，数字货币是否具备货币的三要素呢？
理解数字货币的本质：Token+记账体系
数字货币本质上是一套“代币+记账系统”，其中记账系统是区块链（或分布式账本），区块链上运行的代币就是数字货币。代币只是区块链记账系统中的一串数字，本身没有内在价值，只有赋予它一定的价值，才能与现实世界的价值体系相衔接。
根据赋予价值的方式不同，代币可以分为两类：一类是区块链原生代币或内置代币，指依附于区块链系统并在系统内生成和使用的代币；另一类是在区块链上发行的资产支持代币，用于代表一些外部资产。目前，市场上的数字货币基本都是内生代币。原生代币的基本价值来自于人们对代币及其区块链系统的创新性和未来适用性的信心。创新性和适用性越高，人们就越愿意通过“挖矿”和用法币购买的方式持有，其市场价格就越高。然而，随着越来越多的人将代币视为投资产品或投机工具，其市场价格受到代币发行数量和供需关系的影响，价格持续大幅波动。
资产支持型代币是由发行方在区块链系统中发行的，代表一定数量的外部资产或权利（如汽车、钻石、债券、股票）。代币可以在区块链系统中转移和交易，持有者最终可以向发行方赎回代币以获得其所代表的外部资产或权利。资产支持型代币的基本价值来自于其所代表的现实资产的价值。
数字货币和未来货币没有必然联系
由于数字货币含有“货币”二字，具备货币的部分功能，因此很容易给人一种错觉，认为数字货币是某种创新的货币形式。也有人将数字货币与哈耶克《货币非国家化》和2008年金融危机联系在一起，仿佛数字货币可以克服主权货币的种种弊端，成为未来的货币。2013年，中国人民银行等五部委发布了《关于防范比特币风险的通知》，明确比特币不是真正意义上的货币；然而，大多数人对数字货币与货币的关系还是存在混淆。下面我们从货币三要素的角度来分析一下数字货币与货币的区别。
数字货币作为货币存在致命缺陷
一个物件只有被货币化了才能成为货币，货币化并不是基于它承载了交换媒介、价值储存、支付手段等某些特定功能。判断一个物件是否被货币化，首先要认定为债务；其次要通过记账单位明确其面值。从货币三要素来看，目前市场上由网络社区、基金会或私人公司发行的民间数字货币，并不具备货币的三要素。首先，数字货币不构成任何个人、任何机构的债务负债，也没有任何权威机构的支持，因此不具备可转让信用的货币要素（虽然作为资产是可以转让的），这是数字货币无法成为货币的致命缺陷。从目前的情况来看，数字货币发行方的数字钱包、交易所的治理结构、运营透明度、信息披露、安全性等都存在极高的风险。
其次，数字货币虽然有自己的记账单位（如比特币的BTC），但不构成负债，基本没有形成直接使用或行使债权的环境。因此，它缺乏价值基础，也没有一套维持其价值的监管机制。因此，它不能被视为一种独立记账的货币——数字货币仍然以美元等法定货币作为记账货币进行计价。因此，数字货币仍然没有货币化，充其量只能算是以法定货币计价的商品。事实上，我国将比特币定义为特定的虚拟商品，美国将其定义为商品。
“稳定币”不可靠
数字货币价格的剧烈波动被一些人视为数字货币走向货币道路上的最大障碍，因此“稳定币”应运而生，被誉为数字货币的“圣杯”。 “稳定币”是指试图确保数字货币与法定货币之间的汇率保持在相对稳定区间的一系列安排和技术，这些安排基本上是模仿法定货币的一些币值稳定机制，但采用一些新的技术手段来实现。比如，一是设立准备金，将一部分资产（如美元等法定货币或者通过出售“稳定币”获得的以太币等其他数字货币）作为储备金，以支撑和维持“稳定币”的价格（类似于法定储备金）；二是承诺支付，投资者对准备金拥有债权，并被允许将“稳定币”兑换回原来的货币资产，相当于将“稳定币”从权益类证券转换为债务类证券； 三是相信货币数量论，在“稳定币”价格波动较大时，通过智能合约等方式（类似央行公开市场操作）进行买卖，增加或者减少“稳定币”的流通数量，达到稳定价格的目的。
但从目前的情况来看，这些所谓“稳定币”的实际效果并不理想。比如该公司在2017年发行（USDT），宣称与美元的汇率为1：1；以100%法币资产为后盾，存放在托管银行的准备金账户中。这样听起来不错的“稳定币”，却被批评者认为是黑箱，运作不透明，拒绝外部审计，甚至声称遭到黑客攻击，数字货币被盗，从而陷入巨大争议。其近期的市场表现似乎也证实了人们的疑虑。其他一些“稳定币”基本也沿用类似的思路，结果也并不乐观。
事实上，这些“稳定币”虽然可以看作是一种债务，是货币化征程上的一个进步，但却无法确保发行方的信用，无法保证维持价格稳定的机制和能力。法定货币有国家信用的支撑，有相对完善、严格监管的货币银行体系，但仍无法保证其币值的稳定。初创企业很难让人相信他们能通过技术手段一举解决人类的千年难题。讽刺的是，数字货币致力于摆脱或超越法定货币，却要通过挂钩法定货币甚至其他价格同样不稳定的数字货币来稳定其价格，这在逻辑上是自相矛盾的。
数字货币的未来
虽然数字货币作为货币有着致命的缺陷，但从货币的三要素来看，数字货币仍然具备成为货币的潜力。数字货币以及其背后的区块链技术作为一种新概念、新技术，具有强大的生命力和创新潜力。
迈向法定数字货币
数字货币要成为真正的货币，一种可行的方式是由国家（或货币当局）发行，即法定数字货币或央行数字货币（CBDC）。这种数字货币与现金等其他央行货币一样，是央行的负债，使用相同的记账货币，通过代币和区块链等记账系统实现支付结算。法定数字货币作为一种新的货币形态，兼具银行存款和现金的双重优势，能给消费者带来全新的金融体验；也为创新普惠金融账户和交易账户、构建安全普惠的基础银行服务提供了可能。
与其他法定货币一样，国家发行的数字货币并不能保证一定会成功。2018 年 2 月，委内瑞拉发行了“石油币”，这是一种政府支持的加密货币，声称由该国的石油储备支持（据说一个石油币价值一桶原油）。委内瑞拉的法定货币已经失去了该国公民的信任，其加密货币是否会成功还有待观察。
创新“Token+记账系统”技术
数字货币本质上是一种“代币+记账系统”，区块链（或分布式账本）是其技术核心。据剑桥大学的研究报告显示，从创新程度来看，目前市面上大多数数字货币都是没有创新的山寨币，但也有一些数字货币在加密算法、处理效率、共识机制、智能合约、分布式应用程序（dApps）等方面做出了不懈的努力和创新。随着数字货币技术的进一步发展，是否有可能打造一个通用的价值存储和价值转移网络协议——价值网络IoV（of Value），这也是一个值得探索的发展方向。
就区块链技术本身而言，作为一种新兴的分布式会计记账技术，区块链尝试在金融、信息安全等各个领域寻找应用场景并取得积极进展。
推动“Token+记账体系”应用
英国央行行长马克·卡尼在《未来货币》演讲中指出，经济和社会正在被重组为强大网络环境下一系列分布式的点对点连接。人们正在加速形成直接、即时、开放的连接，这将引发消费、工作和沟通方式的改变。在金融体系仍是由银行和支付、清算和结算系统组成的多中心星型结构的同时，数字货币，或者更准确地说是加密资产，试图打造一个点对点交易的金融架构。
数字货币作为一种“代币+记账体系”，为货币支付和证券清算乃至整个金融市场基础设施的重构提供了另一种可能的方式。一些国家或地区的央行、证券交易所通过研究和概念验证（POC）表明，区块链（或分布式账本）在测试环境下作为点对点支付系统和证券清算架构是可行的，未来有可能提升货币支付和证券清算的效率、可靠性、便捷性和灵活性。
用代币来代表外部资产，通过“代币+记账系统”将其转化为“智能资产”，可以实现点对点交易、管理加密资产等应用。未来通过物联网技术，几乎任何实物资产都可以通过互联网进行识别和控制，再通过区块链转化为智能财产，这或许为“代币+记账系统”服务实体经济打通了通道。对于一些试图构建独立生态的网络社区或民间机构来说，如果其发行的内生性数字货币能够转化为具有良好价值稳定性和维护机制的可信赖债务，并能在生态内流通使用，那么这种数字货币就有可能在特定的网络空间中扮演区域性或特殊货币的角色。
探索区域性或特色代币
对于一些试图构建独立生态的网络社区或者民间机构来说，如果其发行的内生性数字货币能够转化为具有良好价值稳定性和维护机制的可信赖债务，并能在生态内部流通使用，那么这种数字货币有可能在特定的网络空间中发挥区域性或特殊货币的作用。
从更长远的角度看，账本和记账从古至今都是商业的核心，13世纪复式记账法的出现是记账领域的一次重大变革，极大地推动了文艺复兴和资本主义的发展。区块链（或分布式账本）作为互联网时代的新型会计技术和记账系统，颠覆了传统的中心化记账方式，能否引发包括货币和证券支付结算体系、企业组织形态、市场交易机制乃至国家宏观调控方式等新一轮变革，还只能拭目以待。毕竟区块链技术尚未成熟，成功的应用屈指可数，距离引发账本和记账系统的广泛变革还有很长的路要走。
数字货币本质上是“代币+记账本体系”，数字货币作为货币有着致命的缺陷，其未来的方向一是向货币化方向发展，在合规的前提下发行国家数字货币或者发展特定范围、特定用途的区域性或专项数字货币；二是向“代币+记账本体系”的技术创新和实际应用方向发展，让区块链技术真正服务于实体经济，促进数字经济发展。
作为一种创新商品或“加密资产”，大多数现有的、技术含量不高的数字货币最终将被忽略。少数创新、有特色的数字货币或能找到新的增长动力，否则将难逃收藏品或投机品的命运。打着数字货币或区块链旗号的传销、诈骗、非法集资、疯狂投机炒作等各种违法违规行为，给加密数字货币的未来蒙上了阴影。
本文为个人观点，不代表用人单位观点。本文发表于《清华金融评论》2018年12月刊。
